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方正策略:旦疫情受控制 经济刺激力度可期

原标题:【方正策略】疫情之下,应对政策如何演绎来源:策略研究核心结论:1、短期来看,政策出台围绕的核心仍是疫情防控;但中...

原标题:【方正策略】疫情之下,应对政策如何演绎

来源: 策略研究

核心结论:

1、短期来看,政策出台围绕的核心仍是疫情防控;但中长期来看,政策正逐步转向经济增长。

2、政策转向经济增长的速度将取决于疫情防控的程度,一旦疫情受控制,经济刺激力度可期。

3、复工复产在即,保障政策也在逐步出台,但政策的力度和返程返工人员的客观限制,仍会令复工复产情况不容乐观。

4、短期或有情绪扰动,但也是布局成长的良好机会,坚定看好全年成长行情,2月优选互联网传媒、医药和银行。

摘 要

1、短期来看政策天平仍倒向疫情防控,但出现向经济增长端偏转的迹象。截止当前,高层对政策的定调仍是“把疫情防控工作作为当前最重要的工作来抓”,这意味着农历新年第一次中央政治局常委会至今,政策出台仍将围绕着疫情防控的核心出发点来进行,这也是目前中央部委和地方政府的施政重心。新冠疫情发展至今,也出现了比较明显的地区性差异,即除湖北外,其他大多地区的疫情已经被一定程度上控制,在这种背景下,高层提出了“继续为实现今年经济社会发展目标任务而努力”的要求,政策的天平出现了向经济增长方向偏转的迹象。天平指针继续向经济增长偏转则需依赖于疫情危急状况的不断缓和,一旦疫情被控制,在经济大受冲击和下行大周期背景下,政策方向预计将完全转向刺激政策。中长期来看,政策演绎正从疫情防控逐渐转向经济增长。

2、复工复产在即,但情况仍难言乐观。2月10日起,除疫情情况严重的个别地区外,全国大多省份都将在科学防控疫情要求下,安全有序复工复产。为此,各地方政府也出台了一些政策组合拳来保障恢复生产,如加强减税降费扩支的财税支持、降低企业融资成本的金融支持、合理分担企业稳岗成本的就业支持等。但考虑到,目前政策核心方向仍是疫情防控,对复工复产支持的政策力度不足,以及今年的返程返工情况惨淡形成客观劳动力制约等因素,因此预计复工复产情况恐难言乐观。

3、布局成长,优选互联网传媒、医药和银行。坚定看好成长,今年以来结构性行情特征明显,疫情前后成长均占优,核心逻辑在于5G引领的产业发展大趋势确定性持续向上以及货币宽松的溢出效应,这一过程远未结束,结束的信号要么来自政策持续收紧,要么自身出现泡沫化,这些现象尚未出现。短期内疫情或会扰动市场情绪,但也提供了良好的布局机会。综合来看,2月优选互联网传媒、医药生物和银行。

正 文

1疫情之下,应对政策如何演绎?

1.1政策定调的天平仍是偏向于疫情防控

中长期看,政策的演绎将从天平的一端逐渐倒向另一端。纵观新冠疫情发展,政策未来的演绎趋势,疫情防控和经济增长之间便类似于熊掌和鱼之间二者不可兼得的关系。如果说天平的两端,一端代表的是“疫情防控”,另一端代表的则是“经济增长”,那么疫情发展之下,应对政策的演绎道路将符合天平指针从“疫情防控端”逐渐倒向“经济增长端”的过程。

短期来看,目前政策的天平指针仍是绝对倒向了疫情防控端,但出现了向经济增长端偏转的迹象。农历新年疫情爆发伊始,党中央迅速反应,于1月25日召开中央政治局常委会,作出短期内“把疫情防控工作作为当前最重要的工作,坚决遏制疫情蔓延势头”的判断和抉择,由此正式开启了持续至今的新冠疫情防治大幕。在接下来的一周多时间里,应对疫情工作领导小组密集召开4次会议将疫情防治的工作部署不断推及深化。总结来看,在这段时间内,一切政策的出发点和目标都要完全服从于疫情防控,此时政策的天平指针完全指向了“疫情防控端”。直到2月3日,中央政治局常委会再度召开,在作出如第一次常委会相同决定“把疫情防控工作作为当前最重要的工作来抓”的同时,也提出第一次常委会并未提及的“要继续为实现今年经济社会发展目标任务而努力”,并且“要求做好防控工作的前提下,全力支持和组织推动各类生产企业复工复产”,政策的天平指针开始出现松动,从完全指向“疫情防控端”开始逐渐向“经济增长端”偏转,尽管从目前政策出台的重点来看,天平指针仍是绝对倒向了疫情防控。

天平指针继续向经济增长端偏转有赖于疫情危急状况的不断缓和。随着新冠疫情危急状况的不断缓和,政策的天平指针将不断的朝着经济增长端方向偏转,一旦出现新冠疫情危急状况解除,政策的天平指针也将完全指向经济增长端,届时经济恢复将成为最重要的政策目标。此外,我们认为天平指针如果发生偏转的话,将会一个非常迅速的过程,这和2003年上半年的SARS疫情情况不同,彼时发生SARS疫情的时候,正值我国的经济增速发生在一个大的上行周期中,疫情结束,上行周期的力量会带动经济自然好转。而目前的经济背景却正处经济下行的大周期中,尽管假若新冠疫情解除,前期推迟的消费和投资需求会有所释放,经济会出现补偿性恢复,但这种力度和程度都将是乏力的。在1季度经济增速下行的幅度不会弱,并且在2020年全面实现小康社会伟大目标的引领下,后续指针偏转至经济增长政策的速度会非常迅速,并且力度也将值得期待。

1.2部委和地方政府政策重心仍在疫情防控

政策重心仍在疫情防控,防控措施不断趋严,精细化水平提升。总体来看,各地疫情防控能力与成效反映出当地疫情的严重程度、资源协调性与整体治理水平。在全国联防联控的总体要求下,各地方政府疫情防控措施不断加码,精细化水平提升,信息化趋势明显。疫情防控由前期的宣导教育加码为信息登记与及时披露,覆盖范围由城市向防控意识相对单薄的农村延伸。全国大多数地市小区开始实施封闭式管理,进一步减少人员流动,切实落实以社区防控为主的综合防控措施,管理体系更加精细化。

1.3复工复产情况恐难言乐观

复工复产在即,各地方政府利用政策“组合拳”恢复生产。新冠疫情出现了比较明显的地区结构性特点,即湖北地区作为重灾区和集中爆发区,暂未能观察点明显疫情好转的迹象,但除湖北地区以外的其他地区,疫情危急状况出现了改善,主要表现在两方面:其一,疑似病例连续大幅减少,导致新增病例缺乏大增的基础;其二,确诊病例斜率大幅放缓。这也是2月3日中央政治局常委会做出“做好防控工作的前提下,全力支持和组织推动各类生产企业复工复产”决定的重要原因。整体来看,除湖北等疫情严重的地区外,其他很多地方初步具备了复工复产的疫情条件。目前大多省份要求2月9日24时前不可复工,即2月10日起,全国除疫情严重的个别区域外,多数地市将在科学防控疫情的要求下,安全有序复工复产。而政策也从减轻企业负担、强化金融支持、加大财税支持、加大稳岗就业等多举措入手,利用政策“组合拳”来恢复生产。从减轻企业负担的角度来看,各地市依据自身产业特点对受疫情影响的各类企业推出一系列减负措施。以上海为例,实施推迟调整社保缴费基数、延长社会保险缴费期、实施培训费补贴等,切实减轻企业负担。

从财税支持的角度来看,加强减税降费扩支出力度。自2月2日以来北京、上海、苏州、无锡、青岛、宁波、山东、湖北等省市密集出台扶持中小企业发展的财税政策,通过减税降费减轻企业负担,帮助各类企业稳定生产经营。以广东省为例,广东省近日出台相关文件加强落实税务支持政策措施。通过落实医疗机构相关的增值税、房产税、城镇土地使用税等减免政策,暂缓开展参加疫情防治工作的医务人员和防疫工作者2019年度个人所得税汇算清缴等举措,全力支持疫情防控物资生产企业生产、支持医疗机构开展疫情防治工作、支持一线抗疫医护人员,切实做到“能免就免、能减就减、能扣除就扣除”。

从金融支持的角度来看,降低企业融资成本,维护金融系统稳定。各地政府强调以优质、快捷、高效的金融服务全面助力疫情防控,保证经济金融体系平稳运行,降低企业融资利率,为企业生产经营提供流动性支持。以苏州市为例,苏州市出台四项金融措施支持中小企业共渡难关。一是各银行机构确保2020年小微企业信贷余额不低于2019年同期余额。对受疫情影响较大,以及有发展前景但暂时受困的小微企业,不得盲目抽贷、断贷、压贷。二是鼓励各银行机构通过压降成本费率,特别是“三必须一重要”重点领域和资金困难的中小企业,在原有贷款利率水平上下浮10%以上,确保2020年小微企业融资成本不高于2019年同期融资成本。三是落实国家开发银行苏州分行首批20亿元紧急融资额度,推动苏州银行、苏州农商行发放专项项目贷款,降低利率水平,确保贷款利率低于同期贷款市场报价利率水平。四是持续开展“百行千人进万企”活动,组织金融机构通过走访、线上顾问、远程服务等形式,对小微、无贷企业特别是受疫情影响的企业进行顾问服务,逐户了解企业受疫情影响情况及金融服务需求。

从稳岗就业的角度来看,政策强调保障职工工资待遇权益,合理分担企业稳岗成本。2月8日中国人力资源和社会保障部等多部门日前印发意见,提出采取多种措施减轻企业负担,合理分担企业稳岗成本。在此之前,各地方政府已经积极出台各项政策推进稳岗就业。北以北京市为例,北京出台相关政策表示企业因受疫情影响导致生产经营困难的,可以通过与职工协商一致采取调整薪酬、轮岗轮休、缩短工时、待岗等方式稳定工作岗位,尽量不裁员或者少裁员。符合条件的企业,可按规定给予失业保险费返还。

返程返工情况惨淡,复工复产情况恐难言乐观。尽管中央、各部委和地方层面均出台了不同程度的政策来促进复工复产,但考虑到疫情防治的政策主旋律下,返程返工情况仍不容乐观,目前春运的人次较去年同期春运日大幅减少了85%左右,这对复产复工尤其是建筑业、制造业等劳动密集型产业的大面积复工复产形成了客观的劳动力障碍,因此复工复产的情况恐会受到很大的限制,难言乐观。

2三因素关键变化跟踪及首选行业

经济、流动性、政策三因素跟踪:经济增长层面,一季度经济受疫情影响断崖式下行,后续关注复工时间以及复工后生产、消费的恢复情况;流动性继续延续宽裕的状态,调降MLF和LPR可期;逆周期对冲政策逐步加码,疫情一定程度起到了非接触经济催化剂的作用,海外市场以及核心标的表现强劲,共同推升市场风险偏好。

2.1 经济、流动性、风险偏好三因素跟踪的关键变化

一季度经济受疫情影响断崖式下行,后续关注复工时间以及复工后生产、消费的恢复情况。目前公布的经济数据如PMI尚未反映疫情的影响,疫情将导致一季度经济断崖式下降,打乱了原有的经济复苏的势头。粗略估算来看,由于春节延长了一周左右的时间,将导致工业和服务业增加值出现大约2万亿左右的损失,因此一季度经济增速预计较2019年一季度的6.4%放缓两个百分点左右。从疫情的演绎来看,截止2月7日24时,全国新增疑似病例连续两天下行,但新增确诊病例结束两日下行重新上行,主要受湖北地区新增确诊病例上行的影响。由于湖北省外防控措施层层加码,湖北以外地区新增确诊病例明显下行,但考虑到返程高峰临近,湖北以外地区新增疑似病例尚未确认拐点,因此整个疫情的拐点还需要观察。当前全国以防控疫情作为第一要务,为防止出现交叉感染的情况,复工时间延后,即使复工也是分地区、分行业陆陆续续展开,尽可能减少人员流动。

流动性继续延续宽裕的状态,调降MLF和LPR可期。节后央行的政策举措明显体现出保持市场流动性充裕、呵护市场的基调,2月3日央行副行长表示开市后将提供充足流动性,2月3日和4日,人民银行超预期开展公开市场操作,两天累计投放基础货币1.7万亿元,并下调利率10bp,2月20日公布的LPR会有较大概率下行。除此之外,各地区为了支持防疫工作,在LPR的基础上继续降低利率水平对冲受影响的行业。从目前的市场利率来看,高频利率持续下行,十年期国债收益率下滑至2.8%附近,DR007下行至2.1%附近,在经济面临较大扰动的背景下,货币政策的宽松有望持续加码。

逆周期对冲政策逐步加码,推升市场风险偏好。从春节后第一周市场的表现来看,市场的风险偏好甚至比节前还要高,原因主要有几方面,一是逆周期政策有加码的预期,财政、货币政策有望齐发力,尤其是即将到来的两会市场普遍对政策抱有较为乐观的预期;二是疫情一定程度起到了非接触经济催化剂的作用,尤其是移动互联网时代群体行为大大加强,市场预期5G引领的产业周期提速,进一步强化成长的风格;三是海外市场表现强劲,春节后美股三大指数均创出新高,除此之外美股核心标的如特斯拉、亚马逊带来较强的映射效应。总体而言市场延续了2019年提估值的趋势。

2.2 2月行业配置:首选传媒(互联网传媒)、医药生物、银行

行业配置的主要思路:积极配置低估值品种如银行业,疫情防治密切相关的医药生物、机械设备,以及景气度持续上行的互联网传媒,全年坚定看好成长风格。经济增长层面,由于新冠疫情集中爆发导致消费活动大幅收缩,企业新开工也将推迟减缓,短期内预计将影响一季度经济增长约0.5-1个百分点,但不影响中长期经济趋势;流动性层面,市场利率持续下行,各项利率处于低位,10年期国债收益率破3%,在疫情对经济影响严峻形势下,货币政策有望再度加码;风险偏好层面,一方面春节期间全球权益市场指数几乎都出现了不同程度的下跌,另一方面新冠疫情正面临加速爆发的防治攻坚期,市场情绪短期内将整体受打压,后续关注疫情的拐点以及政策应对。短期内市场演绎的逻辑在于经济预期变化以及市场风险偏好的变化,后续随着疫情防治效果显现以及逆周期政策不断发力稳定经济预期的情况下,市场有望重新上扬,配置上坚定看好成长,成长的核心逻辑在于产业发展大趋势的持续向上,目前是5G引领,从2010-2015年成长占优的背景来看,宏观层面的扰动提供了良好的布局机会,此外低估值品种如银行业,与疫情防治密切相关如医药生物、机械设备等行业也值得关注。综合来看,2月份优选互联网传媒、医药生物和银行三个行业。

传媒(互联网)

标的:三七互娱、完美世界、吉比特、芒果超媒、顺网科技、新媒股份等。

支撑因素之一:业绩增速反转,大规模商誉减值风险弱化。2019年前3季度传媒行业归母净利增速-19.3%,较上半年降幅进一步收窄,从目前已披露业绩预告的样本来看,全年业绩较前三季度大幅提升的概率较大。2018年传媒板块计提大规模商誉减值后,预计2019年商誉减值对业绩的拖累将明显收窄。

支撑因素之二:估值处于TMT行业中的相对低位。目前传媒行业的PE估值为42.5倍,处于2010年以来估值的约44.6%分位水平上,与电子、计算机以及热门细分领域相比,整体行业估值在TMT领域中处于相对低位,较为合理。

支撑因素之三:云游戏有望爆发,春节期间休闲游戏备受青睐。12月以来,各大厂商的新游戏密集发布,表现可圈可点,IOS畅销榜中12月新游占据四席。随着2020年5G商用进程加快,云游戏概念有望迎来爆发。春节期间受疫情影响,休闲游戏类应用排名上升最快。

医药生物


标的:恒瑞医药、丽珠集团、迈瑞医疗、乐普医疗、鱼跃医疗、华润三九、益丰药房等。

支撑因素之一:细分领域业绩确定性较强。医药生物行业2019 年前三季度累计归母净利润增速2.5%,相较于上半年的2.6%小幅滑落0.1个百分点,总体业绩保持平稳。化学制药、生物制品、医疗器械龙头三季报业绩仍能延续高增长,创新药产业链维持高景气。

支撑因素之二:整体估值合理,疫情一定程度上提升估值。目前医药生物行业整体估值38.1倍,分别位于近5年、近10年估值的48%、54%左右分位,短期疫情以及中长期居民卫生意识的提高有助于提升估值水平。

支撑因素之三:机构配置力度有望加大。医药生物在今年四季度基金持仓中占比为11.54%,较三季度下降1.16个百分点,目前仓位离历史最高持仓18%仍有空间,疫情影响下持仓有望提升。

银行

标的:工商银行、建设银行、平安银行、招商银行、兴业银行、浦发银行、宁波银行等。

支撑因素之一:盈利能力持续改善中,4季度有望继续加速释放。今年初开始,银行业盈利能力就在发生持续边际改善,去年4季度单季度归母增速触底仅为0.1%,今年前三季度单季度增速分别为6.2%、7.2%、7.9%,持续边际改善趋势显著。此外,今年9月财政部发文要求银行不得通过准备金隐藏或调节利润,此举有望刺激银行业利润被充分释放,今年4季度在去年低基数的基础上,有望迎来业绩增速继续改善。

支撑因素之二:估值仅0.78倍PB,处于2010年来的估值低位。截止1月23日,银行业整体PB水平仅0.78倍,目前处于2010年来的绝对估值低位,仅在3%的分位水平上,具备较强安全边际。

支撑因素之三:商业银行整体资产质量稳健,净息差仍在上行通道中。最新公布的商业银行三季报显示,商业银行的净息差仍在上行通道的大趋势中,尤其是股份制银行、民营银行、地方城商行、农商行的净息差改善比较明显。此外,资产质量方面,最新3季报显示,大行的不良贷款率仍在继续下降。

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